#2023年中投资炼金季#

由于招商银行长期是银行股的龙头，被称为“银茅”，是北上资金和机构投资者银行业投资的主要对象，也是A股和H股股价、估值差别最小的标的之一（另一个是中国平安），其从2002年IPO上市以来，营收、规模、利润、股价涨幅巨大，也为长期持有的股东带来了巨大的收益，也是A股市场优秀公司的代表，这些超额的回报的根本原因就是其巨大的成长性，所以我们选股时，能看懂行业及商业模式，能基本预估行业及标的未来的发展前景，在其估值具有安全边际时敢于重仓持有，长期跟踪监测，随标的一起成长，就能获得不菲的收益，这就是投资的真谛，想做到理论上简单，实际也是非常难的。就是要掌握2门功课，一个就是会估值，一个就是克服人性固有的缺点，能正确面对市场的波动。

(资料图)

分析标的的过去数据，尽量客观的对其现状、现价进行估值，评估其竞争优势、经营模式是否有变化，谨慎的对其未来前景进行估计，是一个合格的基本面投资者应该做的工作之一，也是我分析我重点跟踪的标的的方法。

招商银行过去的5年营收、规模、业绩增速在六大行、股份行中都是排在前列的，机构介入的也比较深，其与宁波银行都是银行股过去的龙头，但从去年即2022年业绩增速为15.05%，低于20%，其成长性银行的光环被成都银行、江苏银行、杭州银行、苏州银行等超越，其股价去年就进行了调整，今年1季报公布的营收负增长、业绩增速为7.82%，又低于市场预期，股价2023年以来又调整了-10.62%，我个人估算招商银行今年上半年营收能持平，业绩增速到10%左右就可以，就比1季度环比有所改善，从实际情况来看，招商银行的经营还是不错的，综合竞争能力仍然保持，股价估值调整更凸显了长期配置价值，对长期持有，股权投资者来说，短期的业绩低点、估值低点反而是一个难得的配置窗口。实际上招商银行前天公布的半年报营收增速-0.35%，业绩增速9.12%，环比1季度都有改善，说句实在话，在今年这个大环境下，招商银行总资产已经到了10万亿以上的规模，能保持这个规模、业绩增速，还能维持其优秀的资产质量指标，管理层已经非常尽心尽力了，非常符合我个人对招商银行的财报预期，我个人估计的就是10%左右，资产质量各指标能维持住今年1季度的水平就是超预期。可能市场不这么看，因为你过去是最优秀的，你的估值还是超出了市场平均值的估值，你就要持续优秀，你现在规模大了，按企业生命周期你处于从成长性期向成熟期的过度时间，能挖的潜力都已经挖的差不多了，大的经济环境也对招行的经营方式（个人金融、财富管理）有较大的影响，业绩增速已经从第一梯队掉到第二梯队了，虽说股价2022年，2023年以来都有所下跌，估值下降的也不少，可市场对银行股的预期也不好，主要是担心经济复苏、房地产业不景气、存量房贷利率下调、还有时不时冒出的地方债务等鬼故事。现在其估值也不搞了，股息率还是很可观，但其它负面的预期也阻挡了部分机构和投资者的入场热情，想形成合力股价开始上涨也不现实，何况现在市场出现了一批具有地域优势，成长性超过你，资产质量改善比你明显有些还比你优秀的城商行，更容易受到市场追求成长性和性价比的投资者，短期内招商银行的股价还是有可能在低位盘整一段时间。

可我们看看招商银行的估值高吗？5倍多的市盈率一点也不高，5%以上的股息率，10%左右的增长率，这个业绩和估值放到其他行业及个股，那就是非常超预期了，可现在银行不受主力机构的待见，市场就是给银行破产价，投资银行股的理性投资者由于没有资金优势，也决定不了股价，只能优中选优，很多长期银行股投资者的仓位只能在银行股中腾挪，我就是其中一个，去年就把大部分招商银行仓位调到了更有性价比的成长性银行股身上，如成都银行、杭州银行、常熟银行等，但我现在对招商银行非常看好，这个股价、估值、配合招商银行的长期竞争优势，按股息折算进行估值，获得年化12%以上的收益率的概率很大。招商银行我还有部分仓位，随着股价估值更有吸引力，计划逐步调仓换回来一部分，就看市场给不给机会了。我会持续跟踪并重点关注招商银行的；这次我把招商银行2023年半年报各项数据与2023年1季报、2022年报及季报、2021年报、2020年报、2019年报进行了对比，做了个表格，便于比较，如下：

对招商银行跟踪和持有时间较长的雪球大V@ice_招行谷子地 每季度都会做详细的解读，我也是每次都认真阅读，其对银行业知识理解的深度和独到的见解让雪球上很多人收益，但他的观点我也不是全部接受和认可，有些数据还是需要我们自己去汇总、跟踪以及独立的做判断，毕竟投资是我们自己的事，投资是收益或亏损结果只能有我们自己承担。下面我们就看看招商银行2023年2季度各个方面的经营情况：

营业收入：2023年半年度营收为1784.60亿。2023年1季度营收906.36亿，去年半年度营收为1790.91亿，同比去年同期增速为-0.35%，2023年2季度单季营收为878.24亿，环比1季度增速为-3.10%，其营收同比增加，环比有所减少。我看了一下，从2002年招商银行IPO上市以来，仅有2009年营收负增长，为-6.98%，所以营收负增长不是招商银行经营的常态，我预估今年到2023年年底时营收就会转正。今年的营收增速应该是其低点。今后的营收增速还是应该在5%以上的。

净利润：2023年半年度归母净利润757.52亿。2023年1季度为388.39亿，去年半年度为694.2亿，同比去年同期增速9.12%，比第一季度的业绩增速7.82%有所提高；2023年2季度单季净利润为369.13亿，环比1季度增速为-4.95%，但今年半年度能做到净利润增速达到9.12%，比1季度还有提高，还是非常不错的，这与其它部分行业或其它银行如六大行、股份行相比，还是非常好的。

每股收益：2023年半年度每股收益（EPS）为2.93元。2023年1季度为1.54元，去年半年度为2.67元，同比去年同期增速9.73%，2023年2季度单季EPS为1.39元，环比1季度为减少了0.15元，其同比增加，环比有所减少，但去年同期基数较低，总的增速还有提高。

每股净资产：2023年半年度每股净资产为33.97元，2023年1季度为34.13元，与去年底的32.71元相比，增幅为3.85%，与2023年1季度的34.13元相比还减了0.16元.其2季度每股净资产没有随每股收益的增加而增加，反而还减少非常反常，净资产没有随每股收益增加而减少，我考虑应该是2季度其它债权投资（价格变动不计入收益，而计入净资产变动）价格降低不少。还有一种原因，就是其把2022年度的分红金额（1.738元/股）在2季度净资产中预扣了，如果是这样，就解释得通了。但我看其说明时仅看到”计提了应发放的永续债利息19.75元“，没有优先股股息等，这点存在着一点疑问？这对于股东来说不是好事，好在其每年的现金分配的多少与净利润挂钩，对2023年度分红没什么影响。

净资产收益率：2023年半年度净资产收益率即ROE为8.78%(未年化)，2023年1季度为4.72%（未年化），去年半年度为9.04%（未年化），同比去年同期下降0.26个百分点，2季度单季的ROE环比1季度是有所降低，半年度ROE达到8.78%，年化为17.49%，对于银行来说，这个ROE可不低，由于去年其ROE为17.06%，主要是其四季度债卷市场波动，ROE不高，今年应该没有这个情况，今年最低也应该到17%以上,招商银行ROE长期保持在高位，也是其有较强盈利能力和竞争力的证明。

具体与2022年1-6月和2021年1-6月各数据情况参看下表：

我们再看一下招商银行规模情况：

总资产：2023年半年度总资产为107398.36亿，2023年1季度为105087.52亿，2022年12月31日为101389.12亿，同比去年底增速5.93%，增加6009.24亿，其中2023年1季度增加为3698.4亿，2季度单季增加2310.84亿，1、2季度总资产增速相对还是比较均衡，其总资产半年度增速为5.93%，这个增速应该处于上市银行中间偏下位置，还是非常克制的，与建行的10%以上的增速相比，是偏低的。

总贷款：2023年半年度总贷款为63554.39亿。2023年1季度为63359.75亿，2022年12月31日为60514.59亿，同比去年底增速5.02%，增加3039.80亿，其中2023年1季度增加为2845.16亿，2季度单季增加194.64亿，其2季度贷款增加量与1季度差距较大，其总贷款半年度增速为5.02%，这个增速还是偏低的，贷款增速在上市银行里应该处于后面位置。到底是资产慌还是有意控制，还需要观察和听管理层解释。

总负债：2023年半年度总负债为97539.23亿。2023年1季度为95189.90亿，2022年12月31日为91846.34亿，同比去年底增速6.20%，增加5692.89亿，其中2023年1季度增加为3343.56亿，2季度单季增加2349.33亿，2季度负债增加不少，其总负债半年度增速为6.20%，这个增速还是有所节制的。

总存款：2023年半年度总存款为80302.32亿。2023年1季度为77718.78亿，2022年12月31日为75357.42亿，同比去年底增速6.56%，增加4944.90亿，其中2023年1季度增加为2361.36亿，2季度单季增加2583.54亿，1、2季度存款的增加还是比较均衡的，其总存款半年度增速为6.56%，这个增速一般。

核心一级资本充足率：2023年半年度为13.09%，2023年1季度为13.41%，2022年度为13.68%，都有所减少，其规模增加不多，核充率下降的不少，好在其核冲率还比较高，实行的还是高级法，不存在通过融资补充核心资本的可能。

具体规模及风险资产情况见下表：

净利差和净息差：2023年上半年为2.12%和2.23%，2022年度为2.28%和2.40%，2022年上半年度为2.25%和2.37%，相比2022年度和2022年上半年度都有所降低，与其它银行相比降低的幅度还是不多的。我估计到3季度机会企稳，4季度可能会有所回升。现在的息差应该是银行业近20年来最低的，按周期理论，应该到了钟摆要拐点了。

非息收入占比和成本收入比：2023年上半年度非息收入占比为38.92%，非常高了,这也是其竞争力的体现，特别是手续费和佣金收入占比为26.38%，非常难得。但与自身相比，提高的潜力已经不大了。

成本收入比为29.07%，与去年同期相比有所提高。具体参看下表：

我们看资产质量指标方面：

不良率：2023年半年度不良贷款率为0.95%。2023年1季度为0.95%，2022年12月31日为0.96%，同比去年底下降了0.01个百分点，环比1季度持平，同比下降环比持平，不良率持续保持了1%以下，非常不错。0.95%的不良率在6大行，9大股份行里确实不高，但与江浙，成渝一带的城商行、农商行相比不具有优势，甚至拉大了差距，有些银行的不良率已经到了0.70—0.80%之间，当然规模，发展阶段不一样，可比性不强。作为经营风险的行业，不产生一定的坏账是不可能的，过度的保守，强调风险管控也会限制收益的提高，不良率并不是越低越好，一个好的银行就是在控制风险的前提下获得不错的收益，在我们国家现阶段情况下，不良率能持续控制在1%以下，就是不错的，平衡好风险和收益的关系，这是银行管理层永远要考虑的事。

不良贷款余额：2023年半年度606.41亿，2023年1季度603.02亿，2022年底580.04亿，同比去年底和环比今年1季度都有所提高，随贷款量的增加不良率适当增加一些，是正常的，况且不良率还是降低的。

关注率：2023年半年度关注贷款率为1.02%。2023年1季度为1.12%，2022年12月31日为1.21%，同比去年底下降了0.19个百分点，环比1季度也下降了0.10各百分点持平，同比环比都是下降，非常不错，这也是招商银行2023年上半年在资产质量指标控制上面的亮点。

关注贷款余额：2023年半年度651.31亿，2023年1季度707.48亿，2022年底734.70亿，同比去年底和环比今年1季度都有所降低，这个指标招商银行今年上半年控制的非常不错，可以说是亮点。并且关注率降低的还很可观。

具体数据参看下表：

拨备覆盖率：2023年半年度拨备覆盖率447.63%，2022年12月31日为450.79%，同比去年底降低了3.16个百分点，环比2023年1季度的448.32%也降低了0.69个百分点，招商银行的拨备覆盖率在6大行和9家股份行里面是非常高的了，在全部的42家A股上市银行里面也是第二梯队，规模到了一定成度，要保持这个标准也是非常不容易的，并不能说那些500%拨备覆盖率的银行资产质量管控能力就比招商银行强，所处的发展阶段和展业区域的经济发展情况也起了很大作用。

贷款减值准备余额：2023年半年度2714.47亿，2023年1季度2703.46亿，2022年底2614.76亿，同比去年底和环比今年1季度都有所提高，但2季度单季提高的金额是不多的，有少提高贷款减值拨备增加利润增速的痕迹，毕竟营收负增长而净利润增速能到10%左右只有通过拨备调节才能实现，但这是财报规范允许的。

拨贷比：2023年半年度为4.27%，与去年底的4.32%降低了0.05个百分点，与2023年1季度的4.27%相比，持平，招商银行这个拨贷比在42家上市银行股中还是非常高的，应该排在前列，这就是前几年打下来的良好基础。长期来看，想维持4%以上的拨贷比也是不容易的。

信用减值和贷款减值：2023年上半年分别为310.59亿和272.91亿元，债权、同业等其它减值计提为37.68亿，2022年上半年度分别为414.77亿、227.95亿、186.82亿。从数据来看，信用减值计提同比整体减少了104.18亿，贷款减值计提则增加了44.96亿，其它方面的计提则大幅减少了149.14亿元，我想，债卷价格、风险的变动应该没有这么大，我们都知道，在拨备覆盖率指标较高以后，银行其它方面计提的减值金额大小就是其另一个利润蓄水池。本期营收低了，为了确保净利润增速好看，就少计提或把原来计提的拿出来反哺利润，就是这么一回事，好在招商银行还没有从原来计提的拨备里面往外补充利润，还是不错的。而贷款减值计提没减少反而增加就是为了确保不良率，拨备覆盖率指标好看。

坏账核销金额和收回金额：2023年上半年核销了-223.89亿，收回了45.69亿；2022年上半年核销了-184.48亿，收回了51.53亿，整体核销金额增加了，收回的减少了，说明坏账产生的更多一些了。但数据差别不是很大，在正常范围内。

具体数据见下表：

新生不良贷款和新生不良率（自算）：2023年上半年新生不良贷款为204.57亿，新生不良率为0.32%；2022年上半年则分别为183.96亿和0.31%，都有小幅增加。

逾期不良比：2023年上半年为131.46%，2022年底为134.96%，2022年上半年为122.04%，同比去年同期有所升高，比2022年底变化不大。说明了招商银行的资产质量也没有出现根本性的改观，不良资产的认定还不是很严格，有些银行这个指标已经到了100%一下，甚至70-80%范围内。具体参看以下数据：

房地产开发贷：招商银行行业贷款我比较关注开发贷，其2023年上半年度开发贷余额为3557.64亿，占贷款总额的比为5.60%，不良贷款为196.44亿元，不良率为5.52%；而2022年底分别为3759.80亿，6.21%，153.48亿，4.08%，明显恶化或加速暴露。银行房地产开发贷也是市场担心的一个主要方面。连最好的银行开发贷不良率都有5%以上，其它银行更不让人放心，给看空银行的某些人士和机构又提供了一个理由。

具体数据可以参看下表：

正常类贷款迁徙率：2023年上半年度为0.64%，比2022年上半年度的1.20%降低不少，2022年末该指标为1.53%，该指标整体不高。

股东人数：2022年末—2023年1季度—2022年2季度分别为63.59万—62.47万—57.06万。股东人数增加，筹码发散，这也与其去年、今年上半年股价有所调整相一致，北上资金和公募基金上半年都进行了减仓操作。招商银行2022年和2023年以来股价表现不好，并不是招商银行基本面出现了什么问题，而是过去估值相对高一些，现在市场对银行的未来预期也不看好，所以作为银行股的龙头被机构减仓，股价有所下跌也就正常了。

估值股价：2023年8月25日收盘价为31.56元，市盈率为5.39，市净率为0.93，股息率5.50%。这不能说招商银行的估值有多贵？其实招商银行还是招商银行，行长更换后核心竞争力没有变化，其主要的经营大方向没有变，只是发展阶段走到了现在这样的规模、再保持前几年高速成长确实难度不小，国家整体的经济大环境不好，3年疫情，LPR利率降低，贷款利率重定价，息差下降，向实体让利等等，原来招商银行有较大竞争优势的个人金融，财富管理现在其它银行都在做，特别是如消费贷六大行的加入，大大拉低了贷款利率，能做到招商银行这样的水平已经非常难得了，只是过去被机构抱团持有，筹码稍有松动，股价就有调整也很正常，特别是现在北上资金一直持续减仓，是不是金融战，看不清楚，估值那么低了，还不计代价的大幅减仓，确实让人可疑。同时现在还出现了一批成长性更好、还具有经营的区位优势，估值、股价还很有竞争力也吸引了一批理性的银行股投资者。

但招商银行现在这估值、股价，综合竞争力依然强劲，长期投资价值凸显，按股息折现进行估值，长期持有复合收益在12%以上，如果市场再对它看空做空，股价在有所调整，我会逐步再增仓的。

由于我持有招商银行部分仓位，下一步还有加仓的打算，观点有屁股决定之嫌，其它人仅供参考。

@太原 @ericwarn丁宁 $招商银行(SH600036)$ $宁波银行(SZ002142)$ $成都银行(SH601838)$ #2023投资炼金季# #2023年中投资炼金季#