$牧原股份(SZ002714)$$万华化学(SH600309)$$苹果(AAPL)$@一凡帝诺维奇

网上生猪行业竞争格局与周期主题的文章很多，部分文章还很长，但大多是历史与现状分析，没有清晰展示未来竞争格局与周期演变。虽然生猪行业不是最好的投资方向，但竞争格局吸引人，相对于其他行业来说获取信息的条件也好些。当然，信息获取条件只是部分公司、部分数据好些。

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1.生猪行业的供求特征是需求相对固定（全国年6至7亿头区间），供求导致的价格周期现象（最终体现为利润周期）由供给（生猪产能，总开关是能繁母猪）决定。这个供求特征决定了生猪周期与其他行业周期不同之处在于由供给侧决定，而其他行业由需求侧（下游）变化决定。需求相对固定决定了生猪行业是存量市场，竞争非常残酷（不像增量市场有容错的时间与空间），这是生猪行业不是好的投资方向的首要原因。

2. 虽然猪肉替代品（本质是蛋白质替代）多，需求端消费结构也有些微小变化（水产品、牛肉、鸡、鸭等比例略有提高），但由于下列因素，近十年及未来5年的需求总量不会有大的变化：⑴人口稍微增加抵消了消费结构微小变化带来的猪肉比例下降；⑵受经济条件或中产阶层以下群体庞大及猪肉口味丰富度影响（习俗等）而保持稳定；⑶人造肉技术与成本长期没有取得新的实质性突破。猪肉属于消费、且是仅次于粮食的刚需消费品，属于国家政策保护对象，“猪粮安天下”说明了稳定压到一切或稳字当头。可以归入投资的“长坡”行业，这是投资生猪行业好的方面。同时另一半也是缺点：政府保护导致去产能难度加大，供给量稳定意味着生猪价格波动幅度降低，年平均价格、甚至周期平均价格不高。

3. 客户转换成本低，利好潜在的行业进入者（不是好的投资方向原因之二）。

4. 产品差异化程度低，成本领先战略是行业竞争策略唯一必须选择！差异化程度低利好潜在的行业进入者（不是好的投资方向原因之三）。品牌和客户忠诚度体现的价值低，但有提高的途径。

5. 商业模式优劣：“自繁自养”模式资本投入要求高，符合重资产行业特征，防疫效果好、管理效率高、智能化投入意愿强、战略制定（含研发）与实施效果好；“农户+公司”模式优点是资本投入要求低些，偏向轻资产模式，生猪出栏数量上效率高（仅在周期景气阶段），但信任成本高、防疫效果差些、管理效率低（导致成本高、利润率低）、智能化投入意愿弱，战略制定与实施效果差。从上市公司公开信息看，行业大多数公司新增加的产能大多调整为“自繁自养”模式，也是未来的方向，偏向重资产（不是好的投资方向原因之四）。

6. 从出栏数量上看生猪养殖门槛不高（不是好的投资方向原因之五）。但从低成本战略角度看养殖门槛很高。

7. 养殖主体结构未来变化：农村劳动力老化导致散养户自然减少（年轻人喜欢养猪的逐步减少），规模化或工业化、智能化养殖比例提高加剧竞争导致散养户被动减少（遗憾的是目前止没有二者比例变化的全国性权威动态数据）。这个变化的本质是“科技+资本”与“传统+弱小”之间的竞争，是未来竞争格局与周期变化的关键因素。将引起：

⑴规模化或工业化、智能化养殖主体之间的竞争加剧，是“科技+资本+管理”综合能力之竞争；

⑵由于规模化养殖主体近几年的软硬件条件大幅提高和经验积累，疫情（各种病毒、细菌）对供给量（产能）的影响越来越小，去产能因素中效果排第一的疫情因素已经失去动能，而去产能因素中效果排第二的政府供给侧改革也已经失去动能，有的地方政府甚至动用多种资源（土地、资金、税收、监测等）推动产能增加，唯一剩下的去产能因素就是亏损。

⑶较高的退出壁垒：规模化或工业化、智能化养殖主体往往比散养户更苟延残喘，多余的产能很难从行业中消失。“进入壁垒低+退出壁垒高”就使行业进入最恶劣的象限：回报率最低、风险最高（“壁垒和赢利性象限”分析图之右上角，不是好的投资方向原因之六）。

⑷分散型行业向集中型行业转变。生猪行业产品差异化程度低是行业集中的客观有利条件之一。能否实现规模经济是行业集中的竞争之首要条件。

8. 从管理边际效应看，规模扩张需要管理能力提高速度的匹配，需要学习型组织，需要应变能力。从生猪行业历史实践看，除牧原外，所有公司没有在扩张中做到管理能力的匹配，导致的结果是单位成本随着产能扩张而升高！这是规模不经济的第二个原因。然而，成本线是生死线，很多公司死在扩张的道路上，有些没有“死掉”的，也是“伤痕累累”。

1. 能否实现规模经济是竞争的主导因素。能否实现规模经济的关键是成本领先，成本领先是“科技+资本+管理”综合能力的结果。目前评估生猪企业的价值主要就是看这个综合能力。按照这个评估标准，牧原无疑是竞争能力最强的，除了定性指标外，定量指标可以看净资产收益率，用这个最综合的、体现投资本质的财务指标对所有生猪企业比较可以佐证其竞争能力。

2.牧原未来年净利润有希望在200亿以上（考虑折旧摊销等项目后，经营性现金净流入大于200亿），拿出一半现金用于扩张生猪产能，加上前期的投入，每年有望增加1000万头生猪出栏，另外一半资金用于降低负债及分红、股权回购、产业链拓展等。产业链拓展方面，秦英林介绍：上游，牧原与西湖大学合作，研究生物合成氨基酸，降低猪肉产业成本，并有望创建生物合成产业；下游，把优质猪肉变成资源，构建成本洼地，经营价值高地，协同双汇、三全、 千味央厨 、锅圈食汇、九多肉多、巴奴等河南知名企业，助推河南食品产业崛起。有质量（利润）的增长才是真正的成长。

3. 同行中很多公司因为规模还小而容易做到出栏数量成长性比牧原高，但要取得规模效益取决于生猪市场价格与这些公司单位完全成本（对应报表上的“营业总成本”）差额情况。根据上述“逻辑基础”之第1点和第8点知道，存量市场的规模扩张即供应增加将直接压低生猪销售价格、成本升高，结果是规模不经济！无法实现量价齐升的美好愿景（这是目前我与雪球上观点不一致的核心之一）。目前的产能数据证明产能非常充足，根据上述“逻辑基础”之第2点和第7点（2）、（3）知道，未来去产能很困难，尤其是去母猪产能更难，幻想仅靠亏损动能去产能带来生猪价格大幅上涨是不切实际的，未来生猪价格从14元/公斤涨到25元/公斤已经极限了，年平均价格大概率在18元/公斤至20元左右，与牧原外优秀公司（温氏等）的单位完全成本基本持平，年利润基本没有或微利。

4. 未来行业利润竞争格局结论为：全行业80%以上的利润由牧原一家独占。由于成本原因，其他出栏量高增长的公司年利润基本没有或微利，即没有规模效益。必须认识到，在成本离散格局下，出栏数量上的竞争格局与利润竞争格局完全脱钩。目前以出栏数量的成长性和头均市值来估值的逻辑都是危险的（这是目前我与雪球上观点不一致的核心之二）。估值是有公认逻辑的，最终的落脚点必须回到有现金流量的净利润！

1. 仅靠亏损动能去产能带来生猪价格的波动幅度无法与2019年至2020年相比，未来生猪价格波动幅度在14元/公斤至25元/公斤区间，年平均价格大概率在18元/公斤至20元左右。

2. 仅靠亏损动能去产能带来的生猪价格周期时间：从4年的母猪产能主导周期缩短为1年的商品猪育肥周期（6个月*2个育肥期）。

2023年5月2日