天天热推荐：石基信息—酒店信息管理系统龙头的迷与迷_金融

公司简介

2007年石基信息在交易所敲钟的时候，1963年出生，武汉大学空间物理系毕业的李仲初估计没想到日后一纸希尔顿的合同就值资本市值赠予50亿市值，要知道当年石基上市之日的市值也才50亿不到，上市至今16年取得年化接近14%的收益率，也不可谓不优秀。1963年这个时间点，不知道还是否有人记得另外三位几乎同岁的管理软件泰斗，我在前文分析时说过，他们是用友网络的王文京、金蝶国际的徐少春、以及广联达的刁志中。不得不佩服这些人的眼界和能力，也不得不赞叹时代赐予不同人相似命运的奇妙。

1998年，35岁的李老板离开航天某研究院创立了石基信息，专门成立酒店信息系统的建设与软件开发，然后用10年的时间发展上市，然后又用了10年时间，成为酒店、零售、餐饮、休闲娱乐等四个行业的大企业，阿里定增入股，高估值投资子公司石基零售，市值一度逼近700亿人民币，然后大步迈向国际市场，和Oracle巨头抢夺市场，海阔天空，确实不得不令人佩服。

(资料图)

业务简介

如果我们打开公司年报或者官网，马上就会看到一堆云里雾里的专有名词：比如SEP、PMS、CRS、POS、XMS、SPS、Cambridge……这很正常，仔细梳理下来其实包括几块：

1. 酒店管理系统 1.1 收益管理 1.2 客户管理 1.3 前台管理1.4 行程管理 1.5 后台管理 1.6 分析报告管理 1.7 中央预订系统 1.8 休闲娱乐管理 1.9 宾客声誉管理 1.10 分销管理 1.11 支付2. 零售管理系统 2.1 小型零售 2.1.1 超市 2.1.2 食品杂货店 2.1.3 服装店 2.2 中型零售超市 2.2.1 百货 2.2.2 特种商品店 2.3 大型零售 2.3.1 服装 2.3.2 特种商品店 2.3.3 便利店3. 餐饮管理系统4. 休闲娱乐管理系统5. 硬件配套系统

酒店管理系统

石基信息主要收入来源于酒店管理系统，区别于传统软件的客户端管理系统，酒店管理系统已经从传统的前台管理系统变成集各大模块为一体的大型管理系统，底层架构也从传统CS架构转变成为微服务和API接口为主体Saas云服务，目前国际客户开始往云端转移。按照公司说法是：

服务客户总量依然超过 13,000 家，其中大部分为星级酒店或中端以上酒店，公司自主酒店软件在中国五星级酒店市场的占有率超过 60%（至少使用了一种石基自主酒店软件），在中国高星级酒店市场居领先地位。在海外有大约8万家酒店正在使用石基各种各样的酒店信息系统子系统。

零售系统

目前也在saas云化，但国内各大零售商转变还不太积极。按照公司说法是：

在中国零售信息化市场，公司已经成为中国整个零售业信息系统的领导者，拥有从事中小微零售企业信息系统业务的控股子公司思迅软件，以及从事规模化零售信息系统业务的控股子公司石基零售及其下属全资或控股子公司石基大商、长益科技、富基信息、上海时运、广州合光，此外控股子公司海石商用公司也有一定规模的零售信息系统业务，累计零售客户门店总量约 60 万家，占中国连锁百强和超市百强企业客户群近一半的市场份额。

餐饮管理系统

这一块已经没啥可说的，基本上都已经云化，国内有微盟有赞这样的上市公司，也有大量的正规军，竞争激烈，高度分散。按照公司说法如下：

在中国餐饮信息化行业高度分散的局势下，公司通过有效整合旗下品牌，中高端、连锁餐饮用户数量已超过 1 万家，标准化餐饮用户约 20 万家，无论在国内中高端及连锁餐饮市场还是在整个餐饮信息化市场的占有率均处于相对领先水平。

休闲娱乐管理

目前客户较少，收入较低。公司是这样描述的：

在休闲娱乐信息系统行业，公司目的地事业部致力于为大型主题公园、景区旅游小镇等复合型业态文化旅游目的地提供整体信息化管理解决方案，景点门票信息系统市场竞争激烈，公司在大型主题公园和集团化大型旅游目的地项目市场居领先地位。

硬件配套系统

包括收银机、打印机、POS机、自助设备等等，公司POS机品牌连续蝉联市场第一。但这块毛利率，净利润少，严重依赖以上软件业务的展开，也就不展开提了。

无疑，无论哪个行业，公司都理直气壮地认为自己处于行业领先地位。

最后值得一提的是，公司还有税务管理、开票管理系统、以及财务系统，业务量较小，不提。

石基的快速成长之迷

如果说有在我看过的所有企业中，谁最会利用资本市场发展壮大，蓝色光标说自己第二，估计没人敢说第一；但如果说不仅利用资本市场做大，还做的有声有色，顺风顺水的，石基说自己第二，估计没人敢说自己第一。

我们知道石基是做酒店信息管理系统起家，那后来的零售、餐饮、休闲娱乐以及海外酒店信息系统又是如何快速发展并做大的呢？公司自己研发吗？问题扔到李老板那，李老板用他极具穿透力的眼光看着远方，冥思良久，然后用低沉的声音说了一个字：买。随后公司就开始了轰轰烈烈的买买买，公司用实力证明了这是一条捷径。

2011年，收购1家公司股权，并购控股1家公司，共投资1.01亿元。包括南京银石(银联支付)、迅付科技(支付)；介入支付领域。

2012年，收购2家公司股权、并购控股1家公司，共投资0.75亿元。包括西软科技(纯本地酒店系统)、正品贵德（餐饮系统）；介入餐饮领域。

2013年，收购1家公司股权、并购控股3家公司，共投资7.05亿元。包括迅付信息（支付）、Infrasys International Limited（餐饮系统）、中国电子器件（硬件配套系统）、万国思迅（中小微零售）；公司介入硬件配套销售领域以及零售领域。

2014年，收购1家公司股权、并购控股1家公司，共投资0.10亿元。包括SnapShot（海外酒店系统）；公司介入海外酒店分析管理系统。

2015年，收购2家公司股权、并购控股5家公司，共投资3.98亿元。包括SnapShot（海外酒店系统）、Galasys PLC（景区旅游管理系统）、浩华（酒店旅游咨询顾问）、万达控股（千里马、纯本地酒店系统）、科传控股（零售）、Etfu（零售，后改名叫富基信息）；公司介入休闲娱乐领域，进一步加强零售领域。

2015年年底，公司定增终于尘埃落定。阿里系以其一贯的有钱不拘小节的模式，2014年9月接近24亿在公司扣非PE-TTM高达70倍的情况下入股石基信息13.02%的股份。不过事后看这笔投资还是赚了很多，因为很快就迎来了2015年的大牛市，然后2018年阿里再次重拳支持，2023年AI再起，这笔投资依旧赚了30来亿。

2016年，有钱后的石基完成9家公司的并购控股，共投资9.11亿。包括SnapShot9（海外酒店系统）、海信商用（零售）、上海时运（零售）、长益科技（零售）、GK（Great Kylin Investment，投资控股及顾问）、Heras（基于云的酒店管理系统）。公司进入海外酒店云系统、进一步加强零售领域。至此公司在年报里给出了一段激动人心的话：

目前，通过过去多年的对外投资与并购，公司全资拥有Efuture 公司和长益科技，参股科传控股和海信商用，控股思迅软件、上海时运，公司已经成为中国整个零售业信息系统的领导者，可为整个中国零售业提供从低端到高端，从个体便利店到大型连锁的覆盖所有零售业态的信息系统解决方案。

2017年，公司收购2家公司，共投资约3.5亿。包括Galasys PLC（景区旅游管理）、RRSA（Review Rank S.A.，宾客声誉管理系统）。进一步加强景区旅游管理系统，以及接入酒店声誉管理系统。另外公司将2016年1.5亿收购过来的GK以1.7亿出售，稍微赚了一点点。

2018年2月8日，石基将收购过来的长益科技(100%，6.3亿收购)、富基信息(56.49%， 1.31亿收购)、上海时运（100%， 0.12亿收购）、科传控股（30%，0.82亿）打包进入石基零售，然后以30.5亿的价格将38%的股权卖给阿里石基。2018年石基零售一共4亿营业额，阿里再次发挥有钱不拘小节的传统，以80亿估值，高达20PS在一级市场购买了这笔投资。这几家企业也都不过是最近两三年收购过来的，一共也就花了8.6亿（我来回算了好几遍，不知是否有遗漏，望有更多了解的朋友指正。）

2018年6月26日，石基将收购过来的迅付信息（22.5%，2010年、2012年两笔收购共花费5250万收购）以2.475亿的价格卖给深圳盒子，七八年的时间收益率达372%。

2018年，收购2家公司股权，并购控股5家公司，共投资约6亿元。包括SnapShot（海外酒店系统，最终完成100%控股）、广州合光（零售）、CONCEPTEKSISTEMAS DE INFORMAÇÃO S.A（高尔夫水疗）、Stay Touch（基于云端的移动酒店管理系统）、追溯云（云平台）。进一步加强零售、休闲娱乐以及酒店管理系统。至此，公司在年报里给出了一段更为激动人心的话：

此外，为了将公司高端酒店信息系统业务向海外市场拓展，公司设立了一系列海外全资子公司，包括Shiji (US) Ltd.（以下简称“石基美国”）、Shiji GmbH （以下简称“石基欧洲”）、Shiji( Macau) Limited（以下简称“石基澳门”）、Shiji (Singapore) Pte. Ltd.（以下简称“石基新加坡”）、SHIJI (AUSTRALIA) PTY LTD（以下简称“石基澳大利亚”）、Shiji Malaysia Sdn Bhd （以下简称“石基马来西亚”）、Shiji Japan株式会社（以下简称“石基日本”）、Shiji Middle East-FZ LLC（以下简称“石基中东”）、Shiji( Thailand) Limited（以下简称“石基泰国”）、Shiji Slovakia s.r.o（以下简称“石基斯洛伐克”）、Shiji (India) LLP（以下简称“石基印度”）等。以上公司的收购与设立均有助于加速公司通过数据服务实现平台战略。

2019年，收购2家公司股权，并购控股5家公司，共投资约6亿元。包括Touchpeak（支付解决）、拓易科技（酒店餐饮系统）、石基商用（零售流通）、Ice Portal Inc.（视觉内容管理）、Quick Check Ltd.（酒店支付和集成）、科码先锋（电商服务商）。进一步加强海外酒店系统、同时布局电商系统。

2020年，公司因为美国安全原因，处置掉StayTouch股份，处置价格为9500万元，造成年度亏损约1.7亿元。

2021年，收购3家公司股权，总投资约0.2亿元。

2021年4月2日，思迅科技10%股份作价4.5亿出售给云鑫投资，估值45亿（2013年公司2.05亿收购其75%股份）。

2021年12月30日，石基美国将其持有的Kalibri全部33.2071%股权以1450万美元的转让价格出售与Kfive公司，2017年投资约2600万人民币。

2022年，公司终于是完全消停了下来。

公司海外酒店信息系统业务也纯靠收购，按公司说法从2015年开始转型，到现在花费数亿美元搭建了一套纯云端的PMS系统。对于其取得的成就，公司是这样描述的：

新一代云架构的酒店信息管理系统 “石基企业平台-酒店业解决方案[The Shiji Enterprise Platform-Hospitality Solutions]”推出后在欧洲和亚太地区上线一定数量酒店的同时，已经签约三家国际标杆客户半岛、洲际和朗廷酒店集团，并均已完成示范酒店的系统切换工作，公司已经具备将石基企业平台全面推向全球国际酒店集团的能力，截至2022年6月底石基企业平台已在全球上线31家酒店。

对于有没有竞争对手，公司是这样说的：

目前还没有看到市场上存在类似的产品，特别是数据安全、平台化、全球化部署等方面，没有类似的产品。竞争对手的产品还只停留在功能方面，或者把传统系统放在云端托管。

而于此同时，公司通过几家公司并购，从无到有建立了整套餐饮系统POS，对于取得的成就，公司对此是这样说的：

Cloud已陆续获得超过十家知名酒店集团的严格测试与评标认证，其中包括全球影响力TOP5的酒店集团中的三家，并在这些集团中不断拓展上线，成为全球主要酒店餐饮信息系统提供商之一，产品和技术处于全球酒店行业相对领先地位，截至2022年6月底云POS产品上线总客户数2586家。

截至 2021 年 6 月底，Infrasys Cloud 已经上线 2000 多个酒店及餐厅，因为洲际、凯悦、万豪等已经选了我们作为其全球标准，至少在亚太地区基本没有对手，我们的餐饮信息系统与现在老一代餐饮信息系统相比的优势，一是移动，二是云的，三是背后强大的石基数据平台能够支持酒店集团对所有的数据的分析，想分析到哪个层次就能分析到哪个层次。

从结果看石基信息上市后，短短十年时间，就从国内酒店信息管理系统扩展、零售从低端到高端全覆盖、餐饮POS全球极具影响力、以及休闲娱乐多个行业，然后又花费了六七年时间花费数亿美元在海外建立了上千人的团队，覆盖30多个主要国家，海外PMS云平台不仅签约三个标杆客户，还领先竞争对手一个时代，单纯从公司给出的这份业绩个人认为可以写入商业并购史了，着实迷人。

还原原本的石基

考虑到阿里2014年参与到石基的定增，我们以2013年和2022年共十年作为参考点。

先看净利润（如下图），公司从2013年3.60亿，发展到2012年的-7.79亿（其中有约5个亿的商誉减值），考虑到三年疫情的影响，公司2019年也只有3.68亿的净利润，也就是整体上公司的净利润并没有因为大量的并购而导致净利润的上升。

再看公司的货币资金和分红情况（如下面两张图），考虑到公司近乎0的银行负债，货币资金的变化直接反映了公司多年经营的现金情况。10年时间，公司货币资金从4.03亿涨到46.87亿，增加42.84亿，考虑到阿里定增23.72亿，石基零售38%股权售卖30.5亿，两者合计有53.52亿。也就是说公司发展10年，非但没有现金结余，反而还少了约4个亿（货币资金减少10.5亿，分红6.4亿），公司所有运营所得资金外加4个亿全部用在了并购和扩张上面。

伴随着公司的大笔并购以及大笔融资，公司的加权ROE（如下图）却在一路狂跌，虽然公司一直说自己在持续投入，但依旧掩盖不了自身资产收益率持续下降的事实。

但从货币资金的角度看，公司虽然完成了如此多的并购，但公司却创造出神话般的融资，无疑这得益于金主阿里，但另一层面却是公司的高瞻远瞩，提前于风口前一两年完成了布局，最后得以高溢价出售资产。

然则虽然公司并购了30家左右公司，花费了约38亿人民币，但对比于公司高达近47亿的现金，我们可以看出公司在并购方面还是比较克制理性，没有大手大脚乱花钱，另外绝大部分买了又卖的公司都赚了钱，有的还赚了不少。这点实属不易。

石基的低工资之谜

在分析石基的过程中，最让我迷惑的地方就在于这个高科技企业的工资水平，即便经过10年工资增长，也只有20万出头的人均工资水平（如下图），公司2019年顶峰高达5574人。

我最开始怀疑是并购的中国电子器件硬件企业有大量低工资人员所致，但2013年并购，2014年也没增加多少人，所以这个猜测不成立。后来猜测是有大量销售人员所致，2022年研发人员数量2283，占比45.32%，这个研发比例也算比较高了。然后又猜测可能是包含股权激励，但公司除了2010年那会有股权激励，后面完全没有。最为重要的公司海外团队有上千人，并且整个海外版PMS、休闲娱乐、POS还都是在海外开发的，据我所知，这部分研发人员每年没有10万美元根本拿不下来，并且你的竞争对手是Oracle以及Infor这样巨头。再考虑到薪资投入包含了社保和公积金投入，人均20万出头的工资水平、包含45%的研发人员和上千人的海外团队，我想不出来公司是如何办到的，如果有懂行的朋友还望告知。

石基信息和思迅软件之谜

2018年作为阿里重磅投资的零售管理软件，高达80亿的石基零售，包含了零售管理软件的高中低三个层次的相关产品，但却没有纳入2013年就被收购的思迅软件，而思迅软件很明显主要是做中小微零售标准管理软件的企业，这点不可能不和石基零售有业务冲突，而80亿的估值没理由没有话语权可以不纳入思迅软件，有懂行的朋友可以给个答案。

石基的核心竞争力

虽然石基的业务量很大，产品多，子公司也多，分析起来比较困难，但是我们从子公司拆解看，其实真正赚钱的也就两家子公司：一个北海石基、一个思迅软件，另外两个有潜力的是石基零售以及石基香港，下面我们着重这四家子公司进行分析。

北海石基

北海石基是公司的传统业务，也是公司过去多年摸爬滚打的业务，这一块成熟有余，但进取不足。实际上这块业务还可以叠加西软科技、广州万迅两家子公司一起看，但后两者收入较少，不成为重要因素，这里暂时忽略。

我们看公司收入和净利润（如下图），其实早在2016年就表现出增长疲惫之势，三年疫情更是直接让收入下滑了50%以上。

国内情况也正如公司所说，连锁酒店一般自研，另外还有别样红、中软好泰（携程控股）、盟广信息、绿云软件这样的同阶竞争的企业，在公司中高端占比高达60%的情况下，未来增长有限，个人认为能够恢复到疫情前的收入水平都很不错了，这一块应该说非核心资产。

思迅软件

思迅软件主要处理中小型零售商业务。公司控股67.21%，最后一次估值45亿，准备去北交所上市。

如下图，是思迅过去几年的收入和净利润情况。应该说在疫情三年下业务做的还不错，但国内市场竞争激烈，但业务本身缺乏差异化特征，又需要精细化管理，大的成长性估计很难看到。

石基零售

2018年阿里给予高达20PS，80亿人民币估值。我们来看看这笔投资加阿里资源加持后的结果。

如上图，阿里入驻后的情况并没有任何质的提升，2019年收入还略微下降了一点，随后三年疫情收入直接被干低了接近50%。现在就算石基零售想单独上市，恐怕也给不了高估值。看到阿里这笔投资的失败地方了吧，石基零售里的三个子公司没一个能打的，反倒是没有纳入进去的思迅软件还不错。

按公司说法，目前占据整个零售管理软件市场50%以上，但这个50%巅峰时期却只有4.05亿，我没找到更多数据，但直观感觉这个数据不对，有懂行的朋友可以提供下更多的信息。

石基香港

应该说石基香港是公司未来最具潜力的一块业务，也是公司投入最大，最想做大做强的业务，海外千名员工，过去几年几亿美元的投入，都等着香港石基一鸣惊人。

石基香港整体收入净利润如下图，公司一再强调的标杆酒店以及随后的大规模上线公司产品，我们实在是没看到，似乎总是在上的途中。

PMS系统

公司说的PMS系统，实则是靠收购的5家公司起家：SnapShot（海外酒店系统）、Galasys PLC（景区旅游管理系统）、RRSA（Review Rank S.A.，宾客声誉管理系统）、Heras（基于云的酒店管理系统）、CONCEPTEKSISTEMAS DE INFORMAÇÃO S.A（高尔夫水疗））。

按公司的说法：

在欧洲和亚太地区上线一定数量酒店的同时，已经签约三家国际标杆客户半岛、洲际和朗廷酒店集团，并均已完成示范酒店的系统切换工作，公司已经具备将石基企业平台全面推向全球国际酒店集团的能力，截至2022年6月底石基企业平台已在全球上线31家酒店。

首先 SEP 是一个平台型的产品，是天然的为集团型的客户设计的， SEP 已经具备了酒店 CRS 中央预定系统的功能；然后从架构上来说，SEP 采用的是微服务架构，采用先有 API 再有代码设计，可以做到把酒店经营的每个场景都向外部去开放，我们目前还没有大规模实施的情况下，对外开放 API 就有 1500 个，其他友商的 API 也只是几十个这样的量级；

我们先不考虑公司PMS是否如公司说的那么强大，无疑PMS是香港石基未来核心中的核心，也将是石基未来的主要想象力基础所在。

POS系统

这个其实就是个点餐系统，这块业务国内的竞争激烈程度怎么夸都不为过。国外公司是这样描述的：

新一代云餐饮管理系统(云POS)InfrasysCloud已陆续获得超过十家知名酒店集团的严格测试与评标认证，其中包括全球影响力TOP5的酒店集团中的三家，并在这些集团中不断拓展上线，成为全球主要酒店餐饮信息系统提供商之一，产品和技术处于全球酒店行业相对领先地位，截至2022年6月底云POS产品上线总客户数2586家；

香港Infrasys搞的这个东西2586家客户是啥意思呢？截至2022年这一块收入是1.02亿，国内用户接近2万家，国外也就差不多13%的比例，考虑到国外是国际大酒店，就算收费高出国内5倍，其收入不过才4千万，也就是基本没啥搞头。

石基的主要问题

核心产品的缺失

公司PMS国内就有千里马、西软、石基等品牌，国外PMS实际上是收购的6个公司的集合体，而零售业务基本上是由另外6家子公司各搞个搞出来的。因为公司所有这些产品都是自己收购过来，这造成了一个问题，所有产品研发都是各搞各的，产品之间的联系就只能通过各产品之间的接口调用而来。这会造成如下几个问题：

产品之间功能可以相互重叠，导致重复研发，造成资源浪费。

各子公司各搞个的，造成母公司对子公司没有掌控能力，更没有资源分配能力，产品自然也无法在更高层级下规划发展。

产品之间沟通成本高昂，一个改动会造成相关模块的测试以及改动，不同子公司之间沟通成本高昂，产品的研发成本随着业务复杂度的提升持续提升。

一句话：在增量阶段，还可以各玩各的，但公司运行效率会持续降低，一旦没有了增量市场，存量竞争阶段，产品效率就会持续下降，没法形成整体作战能力。非技术出身的李老板又是个典型的商人，很可能看不到这一层。

安全问题

公司2020年被迫出售StayTouch而导致1.7亿的亏损，应该说是个相当令人警惕的行为。未来大酒店数据这块则涉及的更加敏感，尤其是国外大酒店，哪怕公司无论从哪方面证明自己并无存储任何客户信息，但个人认为依旧很难取得国外政客们的信任，我的行踪万一被一个国内的软件公司知道了怎么办？

令人失望的薪资水平

我看了公司多年来的年报、调研报告以及互动易，公司所有的报告都是我们有多优秀，产品有多NB，甚至连oracle以及infor这样的大公司都表现出一种蔑视态度。这很值得投资者警惕。

我前面谈到过石基的公司水平在业界毫无优势，在海外千人规模的情况下是如何做到20万出头的工资水平的呢？就算这做到了，但是这个公司水平又怎么能招到优秀的产品经理和程序员开发出好的产品呢？

关于AI带来的机遇以及希尔顿签约影响

石基2023年因为AI来了一大波上涨，最大的逻辑是OpenAI的plugins的上线，作为管理软件端的企业，石基拥有直接下单的接口和能力，未来可以通过plugins的模式直接对接客户，进而抢占携程、Bookings一类企业的市场。我认为这个看法为时尚早，OpenAI再强大，还得有专业的平台让用户做信息过滤，得出现现象级软件改变现在互联网的流量入口以及用户的使用习惯后再观察变化。

公司和希尔顿签约的消息让公司随即迎来一个涨停，这个投资者过于乐观了，随后的下跌恰恰反应了部分投资者的后知后觉，跟希尔顿签署的只是一个餐饮管理系统，是否是全球也还未知，而无疑即便是全球，我们前面分析过了海外POS的收入情况，可能对石基整体也没多少影响。

另外就是公司签署洲际和万豪，其实人家的核心系统CRS（中央预定系统）还是签署的amadeus，至于PMS这一块，可能会选择好几个供应商，这俩从签约到现在推进速度之慢，也可见一斑。个人建议不要抱有太大期望。