一、基本面：好行业：差异化竞争；好公司：热点、痛点、人群准确定位营销；好团队：控股股东（42%）梁允超是一位为保健品而生的人，活该他带领他的团队（股权激励到位↓图）抓住机遇，快速成长、超越、壮大。

(资料图片)

1、VDS龙头，拥有主品牌汤臣倍健，及健力多、健视佳、健安适、life-space等众多子品牌，定位“关节护理”、“健身塑形”、“缓解视觉疲劳”、“护肝”、“降血脂”等消费者热点、痛点，高额、高效营销，电商、直销、药店三轮驱动。2018年跑赢安利，成为行业No1。

***↗图:CR5市占率不足30%，安利、无极限在降低、汤臣倍健在上升，可见：行业空间大，竞争激烈，行业集中度有待提升，有理由相信NO1会是获利者。

2、高毛利、高营销费用驱动：

管理费用、研发费用变化不大，EBIT水平本年有所下降，系销售费用投入较大所致。

3、资产结构与商业模式和配套，2019年计提商誉减值损失后，资产更合理、干净

↗2019年资产下降系计提商誉、无形资产等减值损失所致。（研发不是100%费用化的）。

4、有息负债极少，2021年定向增发（增发价26.2元，募集资金31亿）后资产负债率处于低水平，财务健康、风险小，能有一部分预收账款（或者理解为返利暂时未给付），说明药店等渠道经销商还是能赚钱的！

5、主业造血能力强，三类现金净流量如下：红色部分为经营活动净现金流.

6、收益质量高。营收与销售收现、净利润与经营活动现金净流量粘合度高且后者大于前者：

↗2019年缺口为商誉暴雷！

7、对2022财报及未来的一些看法：2022营收78.61亿元，同比微增5.79%，净利润13.79亿元，同比下降24.19%，ROE13.46%，同比下降30.4%（5.88个百分点）：效率稍有下降、杠杠稍有下降、最重要的是销售费用增幅大，毛利增加，未能弥补以上三者的反作用。

实际就是：广告宣传等投放了，谷爱凌代言了，但是，疫情反复，不给面子，短期营收未达预期。燃鹅，积厚博发、这钱不白花，对未来有利。

***为方便对照，金达威ROE对比如上↑

二、低增长、负增长孕育了高增长。投资，一定是逆向的，前提是优秀公司。2016年，营收同比微增1.9%，净利润同比负增长18.17%，至2017年4月25日，最大回撤75%。

三、估值

1、前期低点时的估值水平在历史估值水平中的位置：回撤幅度：（36.63-16.41）/36.63=55%;PB2.88是历史最低估值水平（PB高9.31）；2.88PB对应13.08%，13.08%/2.88=4.54%,虽然未能倍于无风险利率，却也大于无风险利率。

2、前期低点PE19.63.2012年以来的净利润复合增长率：15.84%，相信低增长之后未来几年保持15%还是可以做到的，与管理层两位数增长目标相符。对应合理PE25.

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