#雪球基金调研团#

(资料图片仅供参考)

2023年3月7日很有荣幸跟着雪球调研团参加了对华泰柏瑞基金的董辰经理的调研。董经理管理的华泰柏瑞富利混合A(F004475)任职以来在业绩表现出色。

本文较长，主要包括对华泰柏瑞富利混合A(F004475)的深度测评，及本次调研信息分享等内容。其中重点是华泰柏瑞富利混合A(F004475)的深度测评。

一、华泰柏瑞富利混合A(F004475)的深度测评：

华泰柏瑞富利混合A(F004475)是华泰柏瑞基金基金的一只灵活配置混合型基金，现任基金经理是董辰。

成立于2017-09-12，董辰2020-07-29开始管理这个基金。

基金成立以来收益率152.08%。截止22年四季度基金最新规模63.57亿.

董辰先生:国籍中国,上海理工大学金融学硕士,曾任长江证券首席分析师,2016年6月加入华泰柏瑞基金管理有限公司,历任投资研究部高级研究员、研究总监助理兼基金经理助理。2020年7月29日起任华泰柏瑞富利灵活配置混合型证券投资基金的基金经理。2020年08月25日担任华泰柏瑞新利灵活配置混合型证券投资基金基金经理。2020年12月29日起担任华泰柏瑞享利灵活配置混合型证券投资基金基金经理。2020年12月29日担任华泰柏瑞多策略灵活配置混合型证券投资基金基金经理。2021年6月15日起至2022年10月20日担任华泰柏瑞景气优选混合型证券投资基金基金经理。2021年9月起任华泰柏瑞恒利混合型证券投资基金的基金经理。2022年4月起任华泰柏瑞恒悦混合型证券投资基金的基金经理。2022年6月起任华泰柏瑞恒泽混合型证券投资基金基金经理。

投资理念：

一句 话来概况我的投资框架就是基于公司质量、景气度和成长空间的性价比切换策 略。我对市场会分两大板块去看：1、金融周期类板块；2、非金融周期类。金融 周期类主要是自上而下选行业和宏观，看宏观和行业的机会，再选股票；非金融周 期类的基本是自下而上做个股挖掘。最终归结到公司层面主要看三个维度：质量、 景气度、成长空间。 1、质量是相对综合的概念，可以理解它就是公司的核心竞争力，比如管理层 的战略、财务的表现、商业模式、定价能力、技术壁垒等，这是个相对主观的判 断； 2、景气度。大家说行业的景气度会多一些，落实到个股上就是未来一段时间 业绩可能释放的节奏，有长有短，长期可以看三五年甚至更长，中期可以看一两 年，短期可以看一两个季度。景气度有时也会有一些背离，比如长期景气度很好， 但短期一两个季度或半年可能有景气度的回调，我也会在不同周期里做一些仓位上 的权衡。 3、成长空间。不同的行业和公司，能看的空间也不一样，比如有的公司可能 可以往2030年看，有的公司可能就是这两年比较好，只能看到明年。其实这就是预 期收益率的概念，我们在能看清楚的位置给它合理的业绩预测和估值，得出来的市 值再通过一定折现率把它折到现值，跟目前的市值做比较，从而判断它距离合理估 值大概还有多大空间。 成长空间这一条是相对定量的维度，能算出来这只股票的股价大概还有多少上 升空间，质量和景气度相对定性一些，主要是自己的主观判断。这三个维度综合在 一起对这家公司的性价比做出判断。根据股价涨跌和基本面的变化，个股的性价比 也在不断发生变化，有时候短期基本面可能没什么变化，但如果股价因为一些催化 因素涨了20%、30%，可能它的性价比就快速下降了，从空间维度上下降得比较快， 在组合里就有可能调到别的性价比更高的股票上去。根据性价比变化的调仓，最终 目标是保持组合整体性价比维持在相对较高的位置。 这个体系有两个特点：一是相对均衡，在质量、景气度和成长空间三个维度上 的偏好相当。其实市场上的基金经理大多数是在这三个维度上做一些侧重，有的可 能比较看重质量，就会选核心资产；有的看重景气度，行业轮动的特点就会大一 些；看重成长空间的，做赛道机会的就会多一些。对于我来说，这三个维度会兼顾 考量，找一个平衡。 第二个特点，整个体系运行下来，有时候需要牺牲一些收益弹性去换取回撤控 制，最终落脚点在性价比上。而性价比的变化非常频繁，以一个典型的个股行情来 看，基本中段前后就会减仓了，不会达到目标价再卖，随着股价上涨和景气度演 绎，它的性价比其实是不断下降的，所以可能在股价上涨的中段前后就开始减仓， 换到其它性价比更高的股票上去，带来的结果就是收益弹性会有一定损失，尤其是 有一些股票反而在后段涨得更快，一般我会在目标价前5%-10%的阶段清仓，后面泡 沫化阶段的钱基本赚不到。

近2年最大回撤16.63%，回撤较小，在灵活配置类基金中处于同类前24.05%的位置，回撤控制优秀.

基金的风险收益比指基金的单位风险所能带来的收益，风险收益比越高说明承担单位风险带来的收益越高，基金的投资性价比越强。风险收益比常用夏普比率和卡玛比率来衡量。

夏普比率和卡玛比率都比较优秀，成立以来的夏普比率（1.43）和卡玛比率（1.76）排名分别是同类第96名和第39名，处于同类前6.94%和2.82%的位置。（1476 只基金）

从股票仓位和债券仓位变动情况来看看基金的大类资产配置特征。

股票仓位在67.54%至94.67%，最新在93.35%，有4个季度有降低仓位到80%以下，最低到67.54%，为2022年第3季度，择时较频繁，择时幅度较大，从股票仓位变动来看，择时能力不错，2021年第1季度沪深300指数是下跌的，基金则是正收益（基金2.24%%对沪深300-3.13%）

中报年报行业分类上的配置情况。（申万一级行业）

2022年四季度基金十大重仓股的行业分布情况如下：

可以看出：

业绩归因如下：

从业绩归因的结果来看，行业配置，资产配置，选股收益，交互收益都有贡献，其中建筑业，房地产业，批发零售业贡献明显。

打新收益：打新收益占比不高，近2年打新贡献度为4.32%。

从机构的持仓比例来看，从2021第4季度开始逐步受到机构的关注，截止今年二季度，机构持有比例增加到了91.84%。机构非常看好。

4 季度国内宏观经济受疫情冲击影响，海外衰退风险加大，微观层面亮点不多。政策层面出 现积极变化，房地产“三支箭”陆续出台、疫情防控政策进一步优化，市场在预期层面表现活跃， “困境反转”类标的多有上涨。 展望后市，随着积极政策的落地，受益于场景恢复的消费和经济复苏的制造、周期类板块可 能景气提升。自主可控和安全仍是下一阶段发展的重点之一。另一方面，海外衰退和美联储货币 政策趋松仍可能为黄金板块提供有利环境。 本基金将继续在公司质量、景气度和成长空间三个维度精选个股，尽力控制回撤，努力获取 超额收益。

（1）基金的业绩表现上具有收益高、风险较低、性价比高的特点。

（2）行业配置偏好基有色金属、房地产、钢铁、机械设备等。都是偏价值风格的行业。

二、本次调研信息分享

1、Q：规模增加后，换手率是否有所下降？规模大幅增加对产品收益是否有影响， 如果有的话有什么应对措施？

董辰：换手率比之前是有下降的。关于规模对收益的影响，我觉得肯定是有一定影 响的，一是因为交易成本本身就会带来冲击，现在和几个亿时相比一定是大很多 的；二是因为要考虑到流动性的问题，很多个股原来能买两三个点的现在可能只能 买一个点了，那么这部分股票的弹性也会有所损失，需要做一些变化。 具体应对措施一个是控制规模增长，我管理的基金都有不同额度的限购，今年 以来规模增长的速度不快，基本比较稳定；另外是在投资框架上，尤其是在交易中 可能会更偏左侧一些，原来可能比较迅速的操作现在需要一个区间来完成，比如一 周甚至两三周时间，需要打一点提前量；第三点就是要寻找更多股票，现在持仓的 股票会比之前更多。

2、提问：季报显示重仓个股中有地产企业，能否展望一下房地产板块的投资机会？

董辰：我觉得地产的逻辑主要是两个：一是现在的政策周期还是向上的，从去年 3、4月份开始松融资，慢慢到需求端政策，去年11月份出了地产的“三支箭”、因城 施策等需求端刺激政策，目前整个政策周期还没走完。这个更多是对景气度的判 断，地产板块有点特殊，相比较销售额等基本面的情况，其实它跟政策的关系可能 更紧密一些，以政策周期对应景气度来看，目前可能还在向上的过程中。 第二点是这轮调整里很重要的一个特点是龙头的集中度提升非常明显，虽然销 售、拿地数据比较弱，疫情放开后有所反弹，但只是正常复苏，整体可能还谈不上 企稳回升。但在这个过程中，很多龙头公司的销售从去年下半年开始已经显著好 转，开始有正增长了，包括今年1、2月份的数据大家也能看到。这轮的结构性特征 非常显著，不管是销售端还是拿地端，集中度都在向龙头集中，这样在下一轮地产 周期起来时，有地、有房可卖的龙头公司的价值会更加凸显。基于这两点，我现在 还是重点关注地产的。

3、提问：有什么较为简化的判断周期股所属位置的方法？

董辰：可能各个行业的具体判断方法不太一样，大体上周期股的位置和周期品价格 的对应关系还是比较一致的，当然中间会有一些领先或滞后，有时领先一两个月， 有时滞后一两个月，但中长期来看整体的趋势还是比较一致的，所以判断价格是核 心。那么判断周期品价格无外乎是三点因素：需求、供给、成本/盈利。大体是从 这三个方向做出价格判断，然后考虑个股因素做出个股选择，综合起来可能会好一 些。

4、提问：管理规模扩大后，是否会带来择时方面的困难？ 董辰：从2020年管理产品至今，我的的投资方法、投资体系是有过变化和完善的。 现阶段整体而言，我觉得在大盘较小调整的时期做择时的意义不大，比如大盘回调 10%，但可能很多板块并不会跌，甚至有的板块能上涨，这种情况下结构优化的作 用会更大一些。因为在小幅度的回调中需要比较精准的择时，在顶部卖掉、在底部 加回来，这一点是难度很大的，所以基本上在判断大盘可能有超过10%-15%以上风 险时可能才会做一些择时。现在规模大了之后对择时是会有一些交易方面的影响， 但好在现在择时并不频繁，从季报仓位来看在去年三、四季度有一定择时，那么拉 到半年的维度，做一定择时有比较充足的时间去买卖，所以我认为尽量做比较大的 择时，小的择时必要性不大。

风险提示：华泰柏瑞富利混合A(F004475)(F006567)属于灵活配置型混合型基金，风险等级为r3，属于中高风险产品，风险高于债券基金和货币基金，基金历史表现不能预测未来，本文为个人看法，不作为投资建议，据此入市风险自担。

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